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四大風險變數考量英國經濟復蘇韌性

發布時間：2023-08-01 07:11:46 文章來源：證券時報

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【銳眼看市】

【資料圖】

英國議會預算責任辦公室預測，今年與明年英國財政部要向英國央行支付300億英鎊的損失補償，至2028年3月底該支付規模將擴大至1500億英鎊，抹平了先前央行提供給財政部的收益不說，財政部還要向央行進行追加資金補償。公共財政在承受陣痛的同時也必然削弱其支撐經濟的增量能力。

張銳

今年以來英國經濟一直圍繞著0軸上下波動。一季度GDP環比增長0.1%，4月份環比增長0.2%，而5月份又下降0.1%，估計上半年可以勉強維持正增長。以此為基礎，英國央行認為2023年GDP增長幅度大約在0.25%左右。看來，英國經濟全年只能在零增長附近徘徊，而且作為主要發達經濟體中最薄弱板塊，英國經濟增長前景還免不了更多風險變量的擾動。

風險變量之一是通脹高強度的粘性。根據英國國家統計局公布的最新數據顯示，6月份英國CPI上漲7.9%，一年以來首次跌破8%。但階段性回落并不等于通脹警報的完全解除。一方面，目前總體通脹水平仍處高位，且距離英國央行的政策目標相距甚遠，同時英國依舊是G7集團通脹率最高的國家。另一方面，剔除食品和能源的核心CPI仍滯留于頂部區域，并且接下來英國通脹極有可能受到外部環境與內部因素的聯袂推動而再度走高。

從性質上看，本輪英國的通脹以輸入性通脹為主，而國際原油市場供需雙方的激烈博弈始終存在，俄烏戰爭等地緣政治因素仍沒消除，英國物價受全球能源價格的影響可能重新拐頭向上。另一方面，導致英國通脹回落的最主要因素就是能源價格，但與此同時服務業通脹卻顯著抬頭，服務業CPI環比通脹率比疫情前平均水平高出0.7個百分點的現實依舊沒有改變，而且包括運輸保險等產品價格創出上世紀80年代末以來的最大漲幅都在以全新的力量固化服務業通脹的高位中樞，同時也強化著整體通脹的粘性。

勞動力市場成為了加強通脹粘性另一個敏感因子。受到提前退休、長期患病與移民減少等一系列因素的影響，英國就業市場目前呈現出較為鮮明的供不應求狀態，全國職位空缺超過105萬，空缺職位與失業人數比率達到1.40。勞動力供求失衡會生成工資上漲內驅機制，何況還有眾多行業為加薪爆發的罷工所策應。據英國國家統計局公布的最新數據顯示，今年3月至5月國內固定工資（不含獎金）同比增長7.3%，創出歷史新高，工資-價格上升螺旋正在成為英國通脹的進一步威脅。

風險變量之二是民眾支出能力的萎縮。基于打壓40年來最凌厲的通貨膨脹，英國央行在過去一年半的時間將基準利率推升至5%這一15年來的最高水平。提高利率價格的確對抑制通脹起到了一定的作用，但也對家庭部門的財富構成了不小損害。數據顯示，截至2021年英國家庭總財富達到17.5萬億英鎊，且過去40年來英國家庭財富增長主要依賴于資產價格的上漲，但加息卻構成了對資產價格的打擊，對此，英國智庫決議基金會發布的最新研究報告指出，過去一年因利率飆升致英國家庭財富減少了2.1萬億英鎊，家庭資產占GDP之比從前一年的840%降至650%，為二戰以來的最大降幅。家庭資產是居民生活與生存的“安全墊”，其存量的萎縮必然導致民眾消費增量配置的削減。

侵蝕家庭財富的同時，過高的利率也抬高了居民消費成本，尤其是住房消費成本的升高令不少英國家庭加倍承壓。據英國政府的住房調查，近三分之一的家庭背負抵押貸款，而英國央行發布的《金融穩定評估報告》顯示，目前英國兩年期固定貸款平均利率6.66%，五年期固定貸款的平均利率為6.17%，皆處10年來高位，受到影響，一個典型的家庭在2023年下半年抵押貸款成本每月將增加220英鎊，相當于每年增加2640英鎊；同時，貸款利率壓力也傳遞到了住房租賃市場，至5月的過去一年英國房屋租金上漲5%，為7年來最高漲幅。

高昂的住房抵押貸款成本必然抑制需求，從而打擊房價，最新6月份英國住房價格同比跌速創出了過往12年的最快速度。房價的下跌令家庭部門財富進一步縮水，英國房價收入比將從去年峰值的8.9降至今年的5.6這一本世紀的最低水平，結果也必然威脅居民的消費安全；另外，英國央行發出警告稱，房貸利率上升已倒逼一些家庭用儲蓄償還貸款，同時房東所承受的更高房貸月供成本都會轉嫁到租客身上，進而對消費形成不小的“擠出效應”。

風險變量之三是企業生存擴張的艱難。一方面是上游能源與原材料上漲產生的采購成本增升之壓，另一方面是利率飆升形成的融資成本疊加之痛，同時還須承擔工資價格上升帶來的勞動力成本抬高之苦，而且民眾消費能力的式微構成了對供給側的反向抑制，英國企業面臨著更具挑戰性的生存經營環境逆風。安永戰略咨詢部門出具的研究報告顯示，今年第二季度，在英國證交所上市的公司共發布了66份盈利預警，盈利預警數量連續第七個季度上升，為金融危機以來最長的連續增長。

相比于盈利所發出的頻頻預警，企業破產數量的加劇上升則是英國經濟面臨的更大麻煩信號。英國破產服務局的數據顯示，今年上半年英國企業的破產總數達到1.3萬起，相比去年同期增長17%，同時清盤申請也比去年增加了一倍。值得注意的是，在破產企業隊伍中，97%為營業額低于100萬英鎊的小公司，而且幾乎所有行業都受到破產的覆蓋；另外，不僅債權人自愿清算和強制清盤的企業數量增加，接管程序和公司自愿重整的數量也顯著增加，后者通常是中型和大型公司采取的手段，這意味著大中型企業破產率也在上升。

制造業PMI指數（采購經理指數）更能及時而全面地跟蹤到英國企業的生存經營狀況。據英國國家統計局發布的最新數據，7月份英國制造業PMI從前期的46.5下滑至45，觸及38個月的最低點，顯示英國制造業萎縮的加劇。必須強調的是，在全球各國制造業方陣中，英國制造業本就技不如人。數據顯示，英國萬名產業工人擁有的機器人數量僅為100個，企業技術自動化程度與同等經濟水平國家根本不可同日而語；同時，英國制造業的全要素生產率僅有可憐的1.6%，遠低于其他發達國家，而且近三分之一的英國制造企業面臨技術短缺，不到四成的工人具備符合崗位需求的技術素質。系列的技術硬傷很難讓英國制造業實現彎道超車，其始終落人之后的劣勢構成了對英國經濟的巨大拖曳。

風險變量之四是公共財力支撐的羸弱。不同于金融危機前英國的公共債務占比只是35%略高一點，從危機期間對銀行的救贖，到為脫歐列出的巨大開支，再到為抗擊新冠疫情以及俄烏沖突增加的不菲投入，加之近兩年動輒超萬億英鎊的年度公共服務支出，目前英國政府的債務總額已飆升至2.6萬億英鎊，占比提升至104%，而且公共借款還在以幾何速度快速增加，遠的不說，截至2023年6月的財政年度借款總額為614億英鎊，比去年同期增加190多億英鎊，但借款遲早是要還的，在經濟增長疲弱所引致的稅收收入難以接濟的情況下，最終只能寄希望于公債規模的進一步擴張。

問題的關鍵在于，基準利率的提升必然帶動國債收益率的走高，政府的償債成本日益加重，進而也必然導致公共投資的邊際遞減。按照英國預算責任辦公室的最新計算，僅今年3月來的債券利率上漲已經導致五年內年度公共償債利息增加了137億英鎊，最新6月份政府支付的債務利息更是多達125億英鎊，為有償債記錄以來的月度第三高。同時，德意志銀行出具的最新分析報告預測，未來五年，英國政府每年向債務投資者支付的利息金額將保持在超過1000億英鎊的水平。

對于公共財政來說，持續了長達15年的量化寬松（QE）措施既是一顆蜜糖，也是一劑毒藥。自2009年實施QE以來，英國央行在二級市場上總共采購了8950億英鎊的國債和公司債。按照量化寬松的法律安排，英國央行將所有的收益劃轉給政府，但一切損失也須獲得補償。數據顯示，QE期間英國央行獲得了1230億英鎊的利潤并悉數轉移給了財政部，但是，伴隨一年多來利率的不斷走高，債券價格遭受反復打壓，此時英國央行也在按照計劃展開量化緊縮，也就是在二級市場以低于原來的采購價格出售債券，由此必然發生財務虧損。對此，英國議會預算責任辦公室預測，今年與明年英國財政部要向英國央行支付300億英鎊的損失補償，至2028年3月底該支付規模將擴大至1500億英鎊，抹平了先前央行提供給財政部的收益不說，財政部還要向央行進行追加資金補償。公共財政在承受陣痛的同時也必然削弱其支撐經濟的增量能力。

（作者系中國市場學會理事、經濟學教授）

本報專欄文章僅代表作者個人觀點，特此說明。

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